MSTR 溢價歸零：這是一場屬於「資金高成本者」的賽局，而非普通投資人的機會
好一段時間沒有回頭檢視 MicroStrategy (MSTR) 的數據，現在的市場情況出現了一個有趣的轉折點：長久以來支撐股價的高額溢價，現在幾乎已經被消磨殆盡。
當溢價消失，我們能更純粹地透過資產負債表，來看清這台「比特幣印鈔機」的真實含金量。
財務現狀盤點：溢價已成往事
根據最新的數據，我們可以看到 MSTR 的市值與其持有的底層資產（BTC）已經高度趨近，甚至出現了負溢價的跡象（視計算時的即時幣價而定）：
當前市值： 496 億
持有比特幣價值： 599 億
現金儲備： 22 億
可轉債債務 (Convertible Debt)： 82 億
優先股 (Preferred Stock)： 83 億
從帳面上看，MSTR 的總資產雖然龐大，但扣除掉超過 16B 的債務與優先股後，淨資產與市值的比例顯示，投資人現在幾乎是以「原價」在購買 MSTR 背後的比特幣。
28% 的槓桿：是利刃也是重擔
因為債務與優先股的存在，MSTR 為投資人提供了一個約 28% 的內建槓桿。也就是說，當比特幣上漲時，MSTR 的股價漲幅理論上會放大。
然而，這份槓桿代價不菲。這些優先股每年有約 10% 的利息支出。對於任何投資者來說，這 10% 就是你必須跨越的「持有成本門檻」。
誰會覺得 MSTR 還有吸引力？
MSTR 目前唯一的吸引力，存在於「利差空間」。
如果你是一個資金成本極高的投資者（例如無法獲得銀行低利貸款，或是使用比特幣抵押貸款，其利率通常高於 10%），那麼 MSTR 的這套融資結構對你來說依然「划算」。因為在目前的市場環境下，想以低於 10% 的利率借錢來加槓桿買比特幣，難度極高。
對這類群體而言，MSTR 相當於一個「幫你借好錢、且利率比你自己借還低」的比特幣槓桿工具。
為什麼我們不建議在此時增加投資？
儘管對於特定資金成本高的人來說，MSTR 具備某種「融資套利」的價值，但對於一般讀者，我們持保留態度，並不建議在此時增加投資。理由有二：
溢價紅利消失： 過去 MSTR 股價能跑贏比特幣，很大程度靠的是市場情緒帶來的溢價。如今溢價歸零，它就只剩下一板一眼的債務計算，少了博取超額收益的想像空間。
債務結構風險： 超過 165 億 的總負債（債務+優先股）在牛市是助燃劑，但在波動劇烈的環境下，這 28% 的槓桿極易反噬，從 2028 年開始，如果股價不能高於下表中的 Ref Price 的話，開始有大額的還款壓力存在，尤其是 2029 年底到期的 30 億美金債務，將要成零成本的債務，轉換成 10%+ 以上的債務，在熊市時，更進一步的打擊股價。
結語
MSTR 已經從一個「買入並持有」的信仰標的，變成了一個精密的「利率與槓桿工具」。除非你非常確信在你持有 MSTR 時，比特幣能跑贏這 10% 的融資成本，否則在目前這個節點，看緊錢包、維持現狀，或許比盲目追逐這份昂貴的槓桿更為明智。